عندما تحتاج شركة ما إلى رأس مال لكي تنمو، فهناك طريقتان للحصول عليه: الديون والأسهم. يسمح تمويل الديون لرائد الأعمال بالاحتفاظ بملكية الشركة باعتبار أنه يدفع في نهاية المطاف رأس المال بالإضافة إلى الفائدة. ومن ناحية أخرى، يتضمن تمويل حقوق الملكية ضخ المستثمرين للأموال في الشركة مقابل أسهم. وفي الحالة الأخيرة، سيتم سداد رأس المال كحصة من الأرباح (توزيعات الأرباح)، أو بشكل أكثر شيوعًا، بعد البيع المستقبلي لأسهم الشركة.
في بعض الحالات النادرة، لا تحتاج الشركات إلى رأس مال لأنها تحقق الدخل الذي تحتاجه للنمو من اليوم الأول. ويطلق عليها الشركات الممولة ذاتيًا. وتندرج Translated، أول شركة ناشئة لي، ضمن هذه الفئة. وفي عالم التقنية، تعد الشركات ذاتية التمويل نادرة للغاية لذا لا جدوى من مناقشتها هنا.
كان الاقتصاد القديم قائمًا على الديون؛ بينما يستخدم الاقتصاد الرقمي الجديد الأسهم. Apple وMicrosoft وOracle وeBay وGoogle وPayPal وYouTube وFacebook: تحققت معظم قصص النجاح على مدار الثلاثين عامًا الماضية بفضل التمويل عن طريق الأسهم وليس الديون. وبشكل أكثر تحديدًا، ظهرت هذه الشركات بفضل شكل من أشكال الأسهم يسمى رأس مال المخاطرة. وعلى عكس الأسهم الخاصة (على سبيل المثال)، يفضل رأس مال المخاطرة الشركات الأكثر مغامرة وابتكارًا.
السبب في ذلك بسيط: تُغيّرُ التقنية والابتكار العالم بمعدل أسرع من أي وقت مضى. تصبح الفرص السانحة لإطلاق منتج جديد أصغر وأصغر. ولتحقيق النجاح، أصبح من الضروري زيادة عامل المخاطر عن طريق استغلال المبادرات التي لم يتم التحقق منها بعد من جانب السوق.
في هذه البيئة عالية المخاطر، لا يمكن استخدام الديون: سيتعين على البنوك وضع سعر فائدة مرتفع بشكل غير مقبول، وسيضطر رواد الأعمال، الذين يشعرون بضغوط التزامهم بسداد رأس المال، إلى تحمل مخاطر أقل. أما في رأس مال المخاطرة، فإن المستثمر يقبل إمكانية فقدان كل شيء مقابل الحصول على فرصة ضئيلة نسبيًا بأن تحقق الشركة نجاحًا هائلاً. وفي مثال نموذجي، يفقد المستثمر المال في 9 من أصل 10 حالات ويسترد 30 ضعف استثماره الأولي من الشركة العاشرة. ويمنح وجود مستثمر مستعد لفقدان كل شيء رائد الأعمال الحرية في تحمل تلك المخاطر التي يمكن أن تزيد من قيمة العمل بشكل كبير.
لكن رأس مال المخاطرة غير مناسب لكل رائد أعمال. وقد طورت، بمرور السنين، اختبارًا بسيطًا للمساعدة في فهم الوقت المناسب لاستخدامه:
هل تفضل أن تمتلك 100% من شركة قيمتها 100 مليون أم 10% من شركة قيمتها مليار دولار؟ خذ لحظة للتفكير في الأمر.
إذا كانت الإجابة 100%، فإن الخيار الذي سيجعلك أكثر سعادة هو التمويل بالديون. وإذا كانت الإجابة 10%، فإن رأس مال المخاطرة هو الحل المناسب لعملك.
تسمى الجولات الاستثمارية ما قبل التأسيس، والتأسيس، والسلسلة “أ”، والسلسلة “ب”، والسلسلة “ج”، وهكذا حتى يتم إدراج الشركة في البورصة. وتمثل هذه المرحلة الأخيرة، المعروفة باسم الطرح العام الأولي، مجرد جولة استثمارية في سوق منظمة يمكن الوصول إليها من قبل صغار المدخرين. أما الطرح الأولي للعملات فهي عروض عامة تعتمد على العملة المشفرة في سوق غير منظم حاليًا.
على الرغم من أن الشركات والأسواق المعنية يمكن أن تختلف بشكل كبير، إلا أن هيكل هذه الجولات موحد نسبيًا. في جولة ما قبل التأسيس، سوف تمنح 10% من الشركة مقابل 50 ألف يورو. وفي جولة التأسيس، سوف تجمع 500 ألف مقابل 20%. وفي جولة السلسلة “أ”، سوف تجمع 2 مليون مقابل 20%، ثم 10 مليون مقابل 20% أخرى، وهكذا. وفي بعض الأماكن، مثل كاليفورنيا، من الممكن أن يصل المبلغ الذي يتم جمعه والتقييمات إلى 3 أضعاف، بينما في حالات أخرى يمكن أن يكون أقل مرتين. ورغم ذلك، وفقا لأرقام Crunchbase لعام 2017، فإن هذا هو الترتيب العام للحجم في أوروبا.
امتلك درو هيوستن، مؤسس Dropbox، نسبة 13% من الشركة في عام 2017 بعد أن جمع حوالي مليار دولار في 10 سنوات. وفي عام 2017، بلغت قيمة Dropbox حوالي 10 مليارات. جمعت Dropbox مبلغ 15 ألف دولار في جولة ما قبل التأسيس بتقييم حوالي 300 ألف دولار، ثم 1.2 مليون دولار بتقييم حوالي 10 ملايين دولار، ثم 6 ملايين دولار بتقييم حوالي 28 مليون دولار، وهكذا إلى مليار دولار… وتتشابه الأرقام للغاية مع Airbnb
وFacebook وغيرها. من غير المحتمل أن يؤدي جمع أموال طائلة مع تقييم منخفض للغاية إلى ضمان الحوكمة والتحفيز على المدى الطويل. ويبدأ أي مؤسس يعرف أنه سيحصل في نهاية المطاف على 2% من الشركة على الفور في التفكير مثل مدير وليس رائد أعمال. إن المستثمر ليس رائد أعمال، وبدون رائد أعمال، فإن احتمال النجاح ينهار. في الوقت نفسه، فإن جمع الأموال مع تقييم مرتفع بشكل مفرط، يرفع التوقعات للجولات التالية: من الصعب جذب المستثمرين لقبول خطوة إلى الوراء فيما يتعلق بالتقييم، لذلك فإنك تخاطر بعدم جمع أي شيء على الإطلاق.
كيف يمكنك تحديد قيمة شركة ناشئة؟
بالنظر إلى المراحل المتكافئة، فإن أفضل الشركات في العالم اجتذبت التمويل بتقييمات مماثلة. وتتجه جميع الشركات الناشئة تقريبًا إلى السوق لجمع الأموال بتقييمات مماثلة (التقييم النموذجي للجولة المعنية)؛ ولا تنجح سوى الأفضل فحسب. وبالتالي، فإن الاختيار يتمحور حول من يتمكن من جمع الأموال ومن لايفعل ذلك، وليس حول التقييم نفسه. وتبرز أنجح الشركات الناشئة لأنها تقدمت عبر العديد من الجولات بتقييم متزايد، وليس لأن تقييمها في كل جولة كان أعلى بكثير من منافسيها.
يرتكب العديد من رواد الأعمال خطأ قياس نجاحهم على أساس التقييم الذي يحصلون عليه أو على رأس المال الذي يجمعونه. وهم يفعلون ذلك لأن هذه الأرقام هي في الغالب الوحيدة المتاحة في النطاق العام. ولا يمثل جمع رأس المال سوى تقديم تضحيات ضرورية لزيادة احتمال النجاح. وهو ليس مقياسًا للنجاح. علاوة على ذلك، يجب قياس جودة الجولة وفقًا لشروط وأحكام الاستثمار، والتي لا يتم نشرها بشكل علني تقريبًا.
لماذا سيكون شخص ما على استعداد لاستثمار 100 ألف في جولة ما قبل التأسيس، وتقييم فكرتك بمبلغ مليون، عندما لا يكون لديك عمل يحقق ربحًا بعد؟
لن يفعل. ولن يقدّر فكرتك بمبلغ مليون في المقام الأول. وسوف يحدد قيمة مستقبلية بناء على التزامك بتطوير المشروع، وسيطلب ضمانًا بأن يكون أول من يسترد استثماراته. وسوف يكون مقتنعًا بأن التزامك هو العنصر الحاسم الضروري لإنشاء شركة ذات قيمة، وأن الضمان يمكن أن يحميه جزئيًا في حال سارت الأمور على غير المتوقع.
لا يطلب المستثمرون الجيدون الكثير من الأسهم في شركة ناشئة. وهم ﻳﻌﺮفون أن اﻟﻤﺆﺳﺴﻴﻦ ﺳﻴﺨﺴﺮون تدرﻳﺠﻴًﺎ اﻟﺪاﻓﻊ والسيطرة ﻓﻲ اﻟﺠﻮﻻت اﻟﺘﺎﻟﻴﺔ. وما يفعلونه هو أخذ حصة صغيرة وطلب الحماية في المقابل.
تمثل اتفاقيات المساهمين واحدة من الطرق لتحقيق التوازن بين المعادلة. وهي تسمح بقدر صغير من التخفيف وضخ رأس المال اللازم. ويطلق على البنود الرئيسية في هذه الاتفاقية مصطلح تفضيل التصفية، وحقوق الارتباط عند البيع، وشروط ترك حاملي الأسهم للشركة. ويعمل تفضيل التصفية كضمان لكي يسترد المستثمر رأس ماله قبل المؤسسين. وبالنظر إلى المثال السابق، إذا تم بيع الشركة بأقل من مليون، فإن المستثمرين لا يزالون يستردون رأسمالهم (100 ألف). وفي الحالة الأكثر تطرفًا - التي لا تساوي فيها الشركة شيئًا - فإنهم يخسرون كل شيء. وإذا كانت القيمة أكثر من تقييم تلك الجولة، فإن كل شخص يحقق أرباحًا تتناسب مع حصته. ينص بند “حقوق الارتباط عند البيع” على أنه في حالة بيع أحد المؤسسيين أسهمه إلى مشترٍ، فإنه يحق للمستثمرين البيع لنفس المشتري حسب حصصهم وبالسعر نفسه. على سبيل المثال، إذا وجدت مشتريًا مهتمًا بشراء نسبة 51%، فلا يمكنك البيع وترك المستثمر. أما الشرط الثالث، والذي يُطلق عليه بند ترك حاملي الأسهم للشركة، فهو التزام من المؤسسين. فإذا تخلى المؤسس عن الشركة الناشئة في غضون 3 سنوات، فسوف يقوم بتحويل معظم أسهمه إلى بقية المساهمين حسب حصصهم.
لا يتشابه المستثمرون، ومن الجيد أن تختار فقط الأفضل من بينهم لمغامرة يمكن أن تستمر لسنوات عديدة، وعقود في الغالب. وأوصي بأن تعامل المستثمر كمؤسس مشارك ثري، وليس كبنك. وإليك اختبارًا بسيطًا لتحديد مستثمر جيد: إذا طلب عدة بنود إضافية على الثلاثة المذكورة أعلاه، فمن المحتمل أن يكون مستثمرًا سيئًا. والسبب في ذلك بسيط: إذا كان بحاجة إلى المزيد من الحماية، فهو يدرك حقيقة أنه لا يميل إلى إجراء استثمارات جيدة، وأنه يركز على استرداد أكبر قدر ممكن من النتائج المتواضعة بدلاً من التركيز على قصص النجاح. وهناك أيضًا حالات يكون فيها المستثمر ناجحًا ومطلوبًا للغاية بحيث يقبل المؤسسون أي شروط للحصول عليه أو ضمه. وعلى الرغم من ذلك، لا أعرف أي مستثمرين ناجحين يتسمون بالعدوانية عندما يتعلق الأمر بشروطهم - فالعكس في الغالب أكثر صوابًا. ويتحقق النجاح عن طريق اختيار أفضل رواد الأعمال ودعمهم. ولا أعتقد أنه من الممكن أن ينجح المستثمر من خلال تقييد نجاح الآخرين.
تمثل شروط أخرى مثل حقوق النقض وحقوق الارتباط عند البيع والسيطرة على هيئات الإدارة، وما إلى ذلك، علامات تحذيرية يجب أن تراقبها قبل قبول أي استثمار.
على العكس من ذلك، من غير المستحسن (على الرغم من أنه ممكن) عدم تضمين هذه البنود الأساسية الثلاثة، لأن فعل ذلك يمكن أن يخلق توترًا غير ضروري أثناء الاستثمار وبعده. عندما جمعت رأس المال لشركة Memopal، تفاوضت على اتفاق بعدم عرض تفضيل التصفية، وجمعت الأموال بتقييم مرتفع إلى حد ما. وعند البيع، كان المؤسس المشارك معي وأنا من بين القلائل الذين جنوا المال من هذه العملية. ولم يكن التسبب في خسارة بعض المستثمرين للمال تجربة ممتعة، ومن المؤكد أنه لن يساعد فرصي في جمع الأموال من المستثمرين أنفسهم في المستقبل. لقد تمكنت من تعويض بعض الأشخاص باستخدام أرباحي، لكن بالنظر إلى الوراء، بين الضرائب والتوازنات المعقدة التي تتطور بمرور الوقت، فليس من السهل أبدًا تصنيف الأشياء على النحو الذي تريده.
بالنظر إلى متوسط معدل نجاح الشركات الناشئة، فإن المؤسس الذي يجمع رأس مال بقيمة 2 مليون بتقييم 10 ملايين، وتفضيل تصفية 4 أضعاف، وحقوق النقض والارتباط عند البيع، سوف يكون في المتوسط أسوأ من مؤسس يجمع رأس المال بتقييم من مليون إلى خمسة ملايين، وتفضيل تصفية بضعف واحد، وبدون حقوق نقض أو ارتباط عند البيع. ولا يفهم ذلك سوى أفضل المؤسسين، وهم يركزون على الشروط والأحكام.
لجعل جمع الأموال أسرع وأسهل، يتم استخدام الاتفاقية البسيطة للأسهم المستقبلية (SAFE) على نطاق واسع في كاليفورنيا وأماكن أخرى. وهذه ديون تتحول إلى أسهم مع خصم معين وحد أقصى معين للتقييم خلال الجولة التالية. وتوفر الاتفاقية البسيطة للأسهم المستقبلية للمستثمرين ورواد الأعمال عقدًا قياسيًا، مما يلغي الحاجة للجوء للمحامين. وتعد أكبر ميزة في الاتفاقية البسيطة للأسهم المستقبلية أنها غير متزامنة وذات درجة عالية من الدقة، مما يعني أنه يمكنك التفاوض والتوقيع على اتفاقيات مع المستثمرين وجهًا لوجه دون توزيع عقد يجب على الجميع توقيعه، كما هو ضروري في العديد من البلدان. وتعمل الاتفاقية البسيطة للأسهم المستقبلية جيدًا عندما يفوق الطلب من المستثمرين ما تستطيع الشركة الناشئة توفيره. وفي هذه الحالات، يميل المستثمرون إلى الحصول على حصة من الشركة بأسرع وقت ممكن، ويضحون في كثير من الأحيان بشروط أفضل في العملية. يوفر يوم عرض
Y Combinator مثالاً جيدًا. هناك، يبلغ الخصم العادي 20% مع سقف تقييم بمبلغ 15 مليون. ومع الأخذ في الاعتبار أن 50% من الشركات الناشئة لن تنفذ جولة السلسلة “أ” في السنتين المقبلتين، وأن تقييماتها في جولة السلسلة “أ” ستكون حوالي 30 مليونًا، فإن الخصم بنسبة 20% وسقف التقييم لا يعوضان مخاطر الاستثمار مبكرًا. ولذلك، في الأسواق الأقل قدرة على التنافس، لا يقبل المستثمرون دائمًا الاتفاقية البسيطة للأسهم المستقبلية، لأن الخصومات الأكبر بكثير تجعلها مماثلة لأسهم غير قابلة للتطبيق. وأجد نفسي أيضًا أتساءل عما إذا كان من الأفضل قضاء بضعة أيام في تحديد المستثمر المثالي بدلاً من استخدام الاتفاقية البسيطة للأسهم المستقبلية لإبرام الصفقة بسرعة. الاتفاقية البسيطة للأسهم المستقبلية مفيدة جدًا، لكنني أتأكد دائمًا من أنها مقبولة من جانب المستثمرين الرئيسيين قبل استخدامها. وأنا شخصيًا أستخدمها بسرور عندما أريد التأكد أنني أضمن جزءًا من رأس المال، وعندما يفضلها جميع المستثمرين الآخرين. وأتجنب ذلك عندما يكون لدي المزيد من الوقت للمناقشة مع المؤسس.
من المشاكل الأخرى الرئيسية عند جمع رأس المال، تحديد المبلغ الذي يتم جمعه في كل مرحلة. وكما ذكرت، فإن العملية ليست لانهائية والسوق منظم تمامًا. ويتمثل العنصران اللذان يتعين تحقيق التوازن فيهما في التالي: جمع أقل مبلغ ممكن لخفض القيمة بدرجة أقل، وعدم وضع الشركة الناشئة في خطر. وتفشل الشركات الناشئة لسبب واحد: نفاد المال.
إن أفضل المؤسسين هم القادة الذين يتمتعون بالكاريزما الذين لا يكتفون بتوجيه فرقهم فقط، بل والمستثمرين. ويصبحون هكذا لأنهم يمتلكون الجرأة لرعاية مصالح الجميع حول الطاولة، ويشعرون بثقل هذا الالتزام على أكتافهم. وتمنحهم هذه الجرأة، بالإضافة إلى معرفتهم بجوانب التمويل الفنية، رؤية واضحة وعادلة للمستقبل الذي يوحد الجميع.
1 تشير عبارة 4 أضعاف إلى أن المستثمر سوف يسترد، على سبيل الأولوية، 400% من استثماراته.
2 البيانات مأخوذة من CB Insights - The Venture Capital Funnel وMattermark وCrunchbase Pro.